今年上半年，我國紡織服裝專業市場運行穩中有進，轉型升級步伐加快，尤其是東部地區的專業市場，在應對市場的反應速度、應變能力和抗風險意識方面不斷得到增強；在積極化解各種風險矛盾的基礎上，市場運行效率不斷提高，市場回暖態勢逐步明朗。

核心邏輯

1.我國優勢明顯：我國龍頭生產型企業逐步在研發、規模、生產效率上體現出的優勢，全球服裝供應鏈向我國龍頭集中將會成為較長期趨勢。

2.積極布局越南：越南成本優勢明顯，推動紡織產業逐步遷徙。國內環保政策趨嚴，制造成本不斷提升，產能清出接近尾聲，龍頭企業率先布局越南，海外產能持續快速增長，先發優勢明顯。

3.國際市場需求：全球消費者對服裝功能性、舒適性要求逐漸提高，且國際品牌整體增速下降使其開始對供應鏈體系進行整合。

4.棉價長期溫和上漲：供需結構決定棉價走勢，全球棉花供需三足鼎立：印度是棉花第一生產大國，中國是棉花第一消費大國，美國是棉花第一出口大國，未來棉價短期承壓，長期溫和上漲，棉價穩步上行，龍頭企業成本壓力向下游傳遞順暢。

5.人民幣貶值增加匯兌收益：人民幣持續貶值利好出口，外幣資產產生大量匯兌收益。2018年2季度人民幣持續貶值且有不斷加速的勢頭，增強了紡織出口競爭力，同時外幣資產占比較大的紡織龍頭產生更多匯兌收益。

行業調研

機構評點：申萬宏源（2018.08.01）

看好紡織制造龍頭企業未來強者恒強，量價齊升帶動企業業績快速提升。未來兩年國內外棉花確定性的需求缺口明顯，龍頭業掌握上游優質棉花資源，充分享受棉價上行帶來的紅利；同時積極布局海外，產能持續釋放，推動企業收入大幅上升。紡織龍頭公司估值低，業績增長確定性強。

機構評點：東吳證券（2018.08.13）

場對龍頭生產企業的認可，受益的我國龍頭不斷進行海外擴張保證生產效率的最優化。越南和中美洲由于在地理位置、關稅優惠、地方政策、生產成本上的優勢，成為了我國龍頭生產型企業投資的首要選擇。我國龍頭生產型企業以及一體化的申洲國際，均在以越南為首的東南亞地區擴張，以持續保持競爭力。全面看好我國龍頭生產型企業，集中化趨勢下具備長期投資價值。

個股調研

森馬服飾：

機構評級：東莞證券（謹慎推薦）、長城證券（推薦）、招商證券（強烈推薦）、東方證券（買入）、申萬宏源（買入）、華金證券（買入）、東吳證券（買入）、國信證券（買入）、西南證券（買入）、中信建投（買入）、光大證券（買入）、天風證券（買入）、國泰君安（增持）、中泰證券（增持）、上海證券（增持）

公司2018年上半年實現營業收入55.32億元，同比增長24.80%；實現歸屬上市公司凈利潤6.67億元，同比增長25.00%，實現歸屬上市公司的扣除非經常性損益的凈利潤6.17億元，同比增長25.72%。

線上：新品發力淡季不淡，迎接H2旺季上調收入預期。我們預計18H1GMV約+50%，公告收入16.43億元（+32%），占比近30%，凈利潤約6400萬元（+124%），凈利率約3.9%。GMV和收入高增長持續，線上休閑裝（女裝）發力及嬰童擴張保證公司在Q2淡季中維持較高增長，基于規模龍頭效應、新品類/產品發力及H2旺季，上調線上收入增速預期，預計18全年收入+40%（原預計+30%）。

線下：休閑逆市拓店超預期，童裝加速集中度提升。粗略測算同店增長5%-10%；總面積增加7.9%，單店面積221.55平米基本持平，證明新增店鋪業態結構與原有結構基本相同。H1休閑裝拓店數量超預期，實現逆市較快增長。目前公司的童裝巴拉巴拉占據國內領先地位，其童裝營收占比過半。且牽手TheChildren’sPlace擬并購Kidiliz集團推動童裝業務發展，其品牌的定位以及市場與公司現有的童裝品牌具有明確的互補性，如將其童裝品牌引進中國市場有助于豐富公司童裝產品線，促進公司業務的快速發展。

公司在休閑服飾業務上持續推進渠道升級，店鋪效率逐步提升，在童裝業務上積極對外尋找投資及合作，促進其童裝產品線，未來有望帶動公司業績持續增長。預計公司18、19、20年EPS為0.57、0.69和0.80元，PE分別為20.60倍、16.98倍和14.67倍，未來六個月，給予“增持”評級。

安正時尚：

機構評級：東莞證券（推薦）、長城證券（強烈推薦）、光大證券（買入）、天風證券（買入）、華金證券（買入）、中信建投（買入）、招商證券（增持）、東方證券（增持）、國信證券（增持）、國泰君安（增持）、申萬宏源（增持）

公司發布2018年半年報，報告期內，公司實現營業收入7.5億元，較上年同期增加20.33%；歸屬于上市公司股東的凈利潤1.62億元，較上年同期增加25.56%。

主品牌持續發力，新興品牌布局穩步推進。上半年凈開店35家，主品牌恢復快增長：公司上半年營業收入保持較快增速，同比增長20.33%，毛利率下降1.06pct至68.32%。收入增長主要來自于外延開店貢獻以及同店銷售增長、電商增長貢獻。截至2018年6月末，公司“玖姿”、“摩薩克”、“尹默”、“安正”和“斐娜晨”五大品牌的終端門店數量952家。

內生外延有望并舉，加速打造多品牌時尚集團。公司作為多品牌協同發展的時尚服飾集團，主品牌在同店+新開店推動下維持高增長，新興品牌有望步入業績釋放期，多品牌迭代發展助力公司步入長期高成長通道。全年來看，隨著渠道調整到位，下半年公司開店進度有望加快，推動全年實現業績高增長的目標，且未來不排除通過外延方式進一步豐富公司品牌矩陣。

公司持續推進高品質的中國時尚產業集團戰略，品牌發展梯度明晰覆蓋，渠道質量優良，內生增長強勁，基于長期發展加大品牌推廣力度，品牌投入主要在上半年進行，預計下半年開店加速，迎來收獲期，股權激勵提振士氣，業績目標壓力不大，我們維持原盈利預測，預計18-20年歸母凈利潤分別為3.58/4.35/5.0億元，對應PE分別為16/13/12倍，維持增持評級。